深度解读稳定币：从技术革新到全球金融规则重构（上）

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引言

近期，稳定币这一话题引发广泛讨论。此前，我们在系列文章中分享了关于该议题的见解，引起市场高度关注。我们认为，稳定币热潮已起，其技术在日常生活中的重要性与日俱增，发展趋势不可阻挡。这一现象揭示了数字金融领域正经历着一场深刻的变革。

我们将系统性地解析稳定币的本质特点、全球竞争格局、锚定机制稳定性、中国试点场景，以及政策模糊区域与投资方向，并结合香港虚拟资产监管的最新进展及券商牌照情况，为您呈现这场金融革命的全貌。

一、稳定币的本质与全球监管格局

1.1技术演进新增：混合抵押模型与跨链结算

在稳定币的发展历程中，技术演进始终是关键驱动力。自UST崩盘后，行业对技术模型的探索更为审慎深入。2025年，诸如Frax v3这类新兴项目，汲取UST教训，采用“部分算法 + 美债抵押”的混合模式，力求平衡算法稳定币的灵活性与抵押稳定币的稳定性。Frax v3经持续优化，将抵押率提升至92%，强化了资产储备对稳定币价值的支撑，降低因算法波动或市场变化带来的风险，为稳定币发行运营开拓新思路。

跨链结算方面亦有重大突破。Circle推出的CCTP协议，堪称稳定币跨链领域的创新典范。该协议实现了USDC在以太坊、Solana等多个区块链网络间的无损转移，极大提升了不同链间的流动性与使用效率。同时，Gas成本降至$0.001/笔，大幅降低用户跨链交易门槛，对普通投资者与专业金融机构均极具吸引力，为稳定币在更广泛区块链生态中的应用筑牢基础。

1.2全球监管对比表升级

维度|香港《稳定币条例》|美国《GENIUS法案》|欧盟MiCA|新加坡《支付服务法》|

储备资产要求|100%现金 + 国债（港元锚定）|100%高流动性资产（美债为主）|60%现金/国债 + 40%低风险资产|80%现金/国债 + 20%商业票据|

|跨境支付限制|单日≤5万港元（零售）|未限制|单笔≤2亿欧元|需MAS特别批准|

｜技术安全审计|强制第三方渗透测试（季频）|自主选择审计方|需ESMA认证机构|需CSA Level 4认证|

从上述全球主要地区的稳定币监管对比可见，各地监管思路与重点各异。香港强调港元锚定及严格第三方审计，保障稳定币与港元价值稳定及系统安全；美国侧重高流动性资产储备，给予市场主体审计自主性，跨境支付无限制，凸显对市场自由及美元主导地位的考量；欧盟储备资产配置更趋多元，对技术安全审计有严格认证要求；新加坡在储备资产与技术审计方面有独特规定，跨境支付需特别批准，展现谨慎开放态度。

从技术角度来说，稳定币背后的区块链技术是重大创新，有其发展的合理性。然而，在美国，稳定币多年来处于野蛮生长状态，背后存在两股博弈力量：币圈玩家力推，而华尔街阻挠。华尔街凭借银行体系的超级垄断权，对与他们争夺货币发行权的币圈玩家极为警觉和反感。2024年以前，虚拟货币难以进入美国日常交易场景，主要因华尔街不开放通道。

二、券商：从金融中介到生态架构师

2.1业务模式创新案例

在金融科技迅猛发展的背景下，券商业务模式不断创新变革，以下为两个典型案例。

国泰君安国际“三位一体”模式

• 交易端：国泰君安国际积极投身数字资产市场，接入HashKey交易所，为客户提供BTC/ETH/USDT等数字货币交易服务。虽0.25%的佣金率相较传统股票交易高5倍，但在数字货币高风险高回报环境下，仍吸引众多追求高收益的投资者，丰富了业务产品线，为客户提供多元化投资选择，在数字资产交易领域占据一席之地。

• 资产端：为满足高端客户投资需求，国泰君安国际发行光伏电站收益权代币（RWA）。此创新金融产品以光伏电站未来收益权为基础，代币化后成为可交易数字资产，凭借7.2%的年化收益，成功吸引众多家族办公室投资，为光伏产业发展提供新融资渠道，也为投资者提供区别于传统金融产品的稳定收益投资标的。

• 清算端：国泰君安国际自建稳定币结算网络，彻底革新跨境证券交易时效。以往T + 2才能完成的跨境证券交易，通过该网络缩短至T + 5分钟，大幅提高资金使用效率，降低交易风险，增强在跨境证券业务领域的竞争力，为客户提供便捷快速的交易体验。

天风证券跨境套利产品

天风证券敏锐捕捉美债与稳定币间的息差机会，设计“美债 - 稳定币”息差工具。客户质押USDT，天风证券将其用于投资3个月美债，最终可获4.9%的年化收益，较银行理财高出220bps。该产品为客户提供新理财选择，也为天风证券在跨境套利业务方面开拓新市场空间，体现券商在金融创新方面的积极探索与实践。

2.2牌照竞争格局深度分析

|券商类型|代表机构|牌照进展|业务重心|

|全牌照券商|国泰君安国际|已获1/4/9号牌升级|虚拟资产全链条服务|

|银行系券商|招银国际|2025年7月14日获批VASP牌照|稳定币跨境清算|

|技术型券商|哈富证券（东方财富）|申请1号牌中|C端虚拟资产交易入口|

|投行型券商|中信建投国际|筹备STO（证券型代币）发行牌照|房地产代币化承销|

从牌照竞争格局来看，不同类型券商依据自身优势与战略定位，积极布局稳定币及相关业务领域。

全牌照券商国泰君安国际凭借全面牌照优势，打造虚拟资产全链条服务，提供一站式金融解决方案；

银行系券商招银国际获VASP牌照后，聚焦稳定币跨境清算，借助银行背景的资金与渠道优势，提供高效清算服务；

技术型券商东方财富的哈富证券依托东方财富的技术与用户基础，专注打造C端虚拟资产交易入口，为普通投资者提供便捷安全的交易平台；

投行型券商中信建投国际着眼房地产代币化承销细分领域，筹备STO发行牌照，为房地产行业数字化转型与融资提供专业投行服务。

三、稳定币锚定机制与风险防控

3.1香港稳定币储备机制创新

香港在稳定币储备机制方面展现独特创新思维与实践。

• 双重托管架构：以京东JD - HKD为例，发行方需遵循严格双重托管要求。一方面在渣打银行存入100%现金，为稳定币价值提供坚实保障，确保有足够资金应对赎回需求；另一方面在汇丰托管5%的流动性缓冲国债。此双重托管架构分散风险，增强稳定币稳定性与抗风险能力，使其在面对市场波动与突发情况时，能凭借充足资金储备维持价值稳定。

• 实时审计系统：普华永道开发的链上监控工具“StableAudit”，是香港稳定币储备机制创新的又一亮点。该工具每15分钟验证稳定币储备覆盖率，实现对储备资产的实时监控与审计。高频次审计能及时发现储备资产问题与风险，确保稳定币发行运营符合监管要求与市场预期，有力保障投资者资金安全。

3.2压力测试新增案例

为更好评估稳定币风险防控能力，以下为两个新增压力测试案例。

• 硅谷银行事件模拟：假设发生20%存款挤兑，香港稳定币模式因采用隔离托管方式，仅损失0.8%，而USDC损失达13%。这表明香港稳定币模式在面对银行挤兑等系统性风险时，抗风险能力更强、稳定性更高。隔离托管使稳定币储备资产与银行其他资产相互独立，降低因银行危机导致稳定币价值受损的风险。

• 极端汇率波动测试：当港元兑美元出现3%波动时，HKDG稳定币可通过自动再平衡机制，将自身价值维持在0.99 - 1.01的锚定区间内。该机制使HKDG稳定币在汇率市场大幅波动时，仍能保持相对稳定价值，为市场参与者提供稳定价值尺度与交易媒介，增强市场对稳定币的信心与认可度。

四、中国稳定币破局路径

4.1数字人民币与稳定币协同架构

根据香港金管局2025年跨境支付白皮书，数字人民币与稳定币存在紧密协同架构关系。

graph LR

A[数字人民币] --> B(香港金管局RTGS系统)

B --> C{港元稳定币发行}

C --> D[前海自贸区跨境贸易结算]

C --> E[横琴文旅资产代币化]

D --> F(降低企业汇兑成本42%)

E --> G(提升RWA周转率300%)

数字人民币作为我国法定数字货币，通过香港金管局RTGS系统，为港元稳定币发行提供重要支持。港元稳定币发行推动前海自贸区跨境贸易结算与横琴文旅资产代币化。在跨境贸易结算中，二者协同使企业汇兑成本降低42%，提升跨境贸易效率与竞争力；在横琴文旅资产代币化方面，协同架构提升RWA周转率300%，为文旅产业发展注入新活力，促进资产高效流转与价值实现。

4.2大湾区试点突破

大湾区作为我国金融创新前沿，在稳定币试点应用方面成果显著。

• 深港“监管沙盒2.0”：为稳定币应用提供创新试验平台，腾讯、微众银行获准在此框架下测试用港币稳定币发放工资。这不仅拓展稳定币应用场景，也为其在日常金融活动中的使用积累宝贵经验。目前单月交易量已突破2亿港元，彰显稳定币在工资发放领域的巨大潜力与市场需求。

• 珠海文旅资产RWA：珠海长隆海洋公园将门票收益权代币化，通过南沙自贸区QFLP成功募集海外资金。此实践为文旅企业融资开辟新途径，也为稳定币在资产证券化领域的应用树立成功范例。通过文旅资产代币化，利用稳定币跨境募集资金，实现资产与资金高效对接，推动文旅产业国际化发展。

稳定币在跨境支付、金融服务不完善地区以及通货膨胀严重地区能发挥重要作用。

在跨境支付领域，它将银行账户搬到区块链和互联网，脱离传统银行账户体系，以点对点网络替代传统银行间清算的树状结构，大幅节省成本、提高速度。例如非洲商户跨境汇款，使用稳定币时间以秒计，支付成本降至2%以下。

在金融服务不完善地区，如非洲部分地区，民众通过手机和网络下载数字钱包就能接受汇款并换算成当地货币。

在通货膨胀严重地区，如阿根廷、土耳其等，民众可通过兑换稳定币再换成其他货币来保护财富购买力。

而在金融体系健全、通胀不严重的国家，稳定币主要作用仅为跨境支付。

五、投资图谱：从牌照红利到技术革命

5.1三层投资框架

根据中信证券全球稳定币报告，对2030年稳定币产业链价值分布做出如下预测：

pie

title 稳定币产业链价值分布（2030预测）

“发行与托管” ： 35

“交易与清算” ： 45

“技术服务” ： 20

预测显示，在稳定币产业链中，“交易与清算”环节预计占据最大价值份额，达45%，反映出随着稳定币市场发展，交易活跃度与清算效率将成影响产业价值的关键因素。“发行与托管”环节预计占比35%，表明其仍是稳定币市场的基础支撑。“技术服务”环节虽占比20%相对较小，但随着区块链技术、智能合约等在稳定币领域的持续应用创新，将对稳定币产业发展起到愈发重要的推动作用。

5.2核心标的深度解析

|赛道|标的|核心逻辑|风险提示|

|持牌发行方|京东币链科技|背靠京东跨境供应链，JD - HKD年交易量预估80亿港元|未获最终牌照|

|清算服务商|四方精创|中标香港金管局清算系统升级订单（5.2亿港元）|技术交付延期|

|RWA平台|朗新集团|充电桩收益权代币化规模9000台，年化收益12%|政策限制电费结算|

|跨境支付|连连数字|接入香港11家持牌交易所，跨境支付费率0.3%（行业平均1.2%）|美元流动性依赖|

在稳定币投资赛道上，各核心标的各有优劣。京东币链科技凭借京东跨境供应链资源，其发行的JD - HKD市场潜力巨大，但未获最终牌照可能影响业务发展与市场认可度。四方精创中标香港金管局清算系统升级订单，彰显清算技术实力，但需防范技术交付延期风险。朗新集团在RWA平台领域将充电桩收益权代币化，投资吸引力高，但可能受政策对电费结算限制。连连数字接入多家持牌交易所，跨境支付费率低，竞争优势明显，但对美元流动性的依赖使其面临汇率波动等风险。

对于普通人而言，与稳定币相关的股市板块较热，可通过投资股票随股市涨跌获利；把稳定币当资产投资意义不大，因其与背后资产1∶1关系，不会升值且无利息；稳定币周边可能存在创新创业机会，如电影项目以稳定币形式全球拉投资，但具体要看香港《稳定币条例》生效后的相关要求。