微淼1275班一组沈幼珊毕业论文

沈小楠

1、 毕业论文分析公司：

A股：双汇发展（000895）

2、 分析要求：

通过财务报表【23 步分析】和企业分析【企业基本情况、行业分析、商业模式分析、团队后，再从企业护城河、其他风险分析对企业进行综合分析】，最后给公司估值【判断合理市盈率、推算当年及三年后的净利润并计算合理估值】

一、企业分析

（一）、公司的商业模式、业务概要

根据双汇发展的五年年报可以看出公司始终坚持围绕“农”字做文章，围绕肉类加工上项目，实施产业化经营。以屠宰和肉类加工业为核心，向上游发展饲料业和养殖业，向下游发展包装业、商业，配套发展外贸、金融等，形成了主业突出、行业配套的产业群，推动了企业持续稳定发展，成为中国最大的肉类供应商。

营业收入构成：

以上我们可以看出，双汇主要是两大业务：屠宰业和肉制品加工两大业务，2019年营业收入占比分别为：64.83%及41.72%，公司主要是靠这两大业务赚钱的。如果分产品来细分看：生鲜品冻品的占比为64.83%，高温肉制品占比为：26.81%，低温肉制品占比为：14.91%。（二）、行业分析（宏观环境分析、发展阶段、市场规模、竞争格局分析)

1、宏观环境分析

肉类加工是指用畜禽肉为主要原料，经调味制作的熟肉制成品或半成品，称为肉制品，如香肠、火腿、培根、酱卤肉、烧烤肉等。也就是说所有的用畜禽肉为主要原料，经添加调味料的所有肉的制品，不因加工工艺不同而异，均称为肉制品，包括：香肠、火腿、培根、酱卤肉、烧烤肉、肉干、肉脯、肉丸、调理肉串、肉饼、腌腊肉、水晶肉等。

肉制品的种类繁多，德国仅香肠类产品就超过1500种；瑞士的一家发酵香肠生产企业生产500种以上的色拉米香肠；在我国，仅名、特、优肉制品就有500多种，而且新产品还在不断涌现。根据我国肉制品最终产品的特征和产品的加工工艺，可以将肉制品分为10大类。

肉制品的分类如下： 

从我国肉类加工行业情况来看：2019年我国 生猪行业受到非洲猪瘟影响猪肉产量下降，肉制品行业也因此下降。数据显示，2019年我国肉制品产量约1580万吨。进入2020年，我国生猪产能恢复进度好于预期，猪肉市场供应逐步增加，供给紧张局面有望得到进一步缓解。需求方面，复工复产有序推进，猪肉消费需求充分释放。随着市场供需稳定，猪肉价格趋于平稳。2020年我国肉制品产量应该有所上涨，但由于去年新冠肺炎疫情的影响，2020年肉制品产量或将于2019年持平。

从市场规模来看，近年来我国肉制品行业市场规模呈稳定趋势发展。2019年肉制品行业市场规模约为19003亿元，据预测，2020年我国肉制品行业市场规模将突破2万亿元。

2、肉制品加工行业未来发展前景

（1）低温肉制品将更受消费者的青睐

低温肉制品具有鲜嫩、脆软、可口、风味佳的特点，且加工技术先进，在品质上明显优于高温肉制品。随着人们生活水平的提高及健康饮食观念的强化，低温肉类制品将在肉制品市场上占据主导地位。近年来低温肉制品逐渐得到越来越多消费者的喜爱，并且发展成为肉类制品消费的一个热点。由此可见，未来低温肉制品将更受消费者的青睐。

（2）积极开发保健类肉制品

随着我国经济的快速发展以及人们生活水平的不断提高，人们对饮食以及健康的重视度也越来越高，尤其对于功能和品质兼具的保健食品需求量日益增大，具有低盐、低脂肪、低热量、低糖以及高蛋白质特点的肉类制品具有广阔的发展前景。保健型的肉类制品，例如：女士保健型，儿童生长益智型，中老年保健型等肉类制品的开发以及应用，将会日益受到人们的广泛青睐，因此，也是目前我国肉制品加工业的又一发展趋势。

（3）肉制品冷链物流体系不断完善

肉制品产业离不开物流调运。近年来，我国鼓励畜禽养殖、屠宰加工企业推行“规模养殖、集中屠宰、冷链运输、冷鲜加工”模式，提升畜禽就近屠宰加工能力，保证肉制品品质。建设畜禽产品冷链物流体系，减少畜禽长距离移动，降低动物疫病传播风险，维护养殖业生产安全和畜禽产品质量安全。未来，随着技术的进步，冷链物流配送体系将会更加完善。

（4）规模化、现代化水平逐步提高

目前，国外的食品工业多已形成完整的产业体系，具有高度的规模化及现代化水平。而我国肉制品产业生产过于分散、单位规模较小、生产方式较为落后。其中肉制品加工业多为作坊式小批量生产，大型加工企业数量不多，且多以屠宰加工为主，进行精深加工及副产品综合利用的企业很少。因此，加大政府扶持力度，建立以肉制品加工业为核心，涵盖养殖、屠宰及精深加工、冷藏储运、批发配送、制品零售、设备制造及相关高等教育和科学研究的完整产业链，提高肉制品行业的规模化及现代化水平，有利于进一步促进肉制品行业的高速发展，缩短与国外发达国家的差距。

3、中国猪肉消费量、肉及禽类消费结构如下：

猪肉长期为我国蛋白质摄入第一来源，2019年我国猪肉消费量为4,486.6万吨，虽然非洲猪瘟疫情下猪价超预期上涨，导致消费量同比下降19%，但仍占全球消费量的44.5%。与其他肉类及禽类相比，猪肉消费量占比在2013-18年均超60%， 2019年的高猪价带动其他替代蛋白质消费量占比有所提升，但由于消费习惯存在较强惯性，猪肉仍是最大消费品类，占比超55%，具有明显的刚需特征

4、行业的发展阶段：

A、屠宰业：

（1）政策推动行业集中化快速提升

1998年，国务院颁布《生猪屠宰管理条例》，明确除农村地区自宰自食外，未经定点，任何单位和个人不得从事生猪屠宰活动，并将生猪定点屠宰厂（场）设置规划修改为生猪屠宰产业发展规划，结束了我国屠宰业粗放式发展的历史。此后，行业政策不断推进规范化经营，引导加强规模化、品牌化，大幅提升集中度。2016年，农业部制订《全国生猪生产发展规划（2016-2020年）》，强调改善运输减少生猪疫病传播、提高食品安全保障。2017年环保部发布《固定污染源排污许可分类管理名录（2017年版）》，进一步规范屠宰业污染治理，使大量无法按要求生产的中小型屠宰企业退出市场。

2018年8月，非洲猪瘟在我国首次发现。非洲猪瘟是猪的一种急性、热性、高接触性传染病，由非洲猪瘟病毒引起，被世界动物卫生组织列为Ａ类动物疫病，对猪有致命危险，致死率为100%。疫情的爆发倒逼政策进一步收紧，加快非定点屠宰清理整顿，2019年中国生猪屠宰场数量下降近50%，仅剩5,000家，其中2,000家屠宰产能2万头以下的中小型屠宰场在未来或将面临持续增强的政策和成本压力，龙头企业的话语权将不断提升。生猪定点屠宰企业屠宰量及规模以上定点屠宰量占全国屠宰量比率如下：

（2）成本控制是核心竞争力

成本控制为屠宰企业的核心竞争力，大型企业具有明显优势。生猪屠宰业务处于猪产业链的中游，需向上游养殖企业或部门购入育肥猪进行屠宰或加工为生鲜冻肉，部分销售至下游肉制品加工企业或部门进行深加工，部分直接供应农贸商场、商超等终端，销售给消费者。由于业务同质化较高且利润率较低，成本控制为屠宰企业的核心竞争力。一般来说，屠宰企业的成本可分为生猪收购成本、屠宰场固定成本及可变成本。固定成本主要是设备及厂房折旧，可变成本包括人工成本、检验检疫费用、水电费用等，其中可变成本约占80%。与中小型屠宰场相比，大型企业毛利率一般更具竞争力。生猪收购环节，由于屠宰量大，大型企业对价格更具话语权；固定成本方面，更为先进的屠宰设备显著提高生产效率；可变成本方面，规模效应及精细化管理可显著压缩费用。不同屠宰业态的成本、利润对比情况如下：

屠宰行业的集中度仍然较低，双汇为绝对龙头。2019年双汇、雨润、金锣、众品、龙大、新希望的屠宰业务在国内排名前六，合计屠宰量仅占全国总屠宰量的7.2%，远低于丹麦CR2的90%和美国CR5的61%。2019年，双汇的屠宰量市占率为2.4%，毛利率为9.22%，在收入规模及盈利能力上均处于行业绝对领先水平。

B、肉制品加工行业：

肉制品是指用畜禽肉为主要原料，经添加调味料的所有肉的制品。虽然生猪价格上涨导致其他肉制品产生替代效应，但猪肉产品仍为肉制品的第一品类，2019年全国肉制品产量或达1,770万吨，猪肉制品产量占比仍然过半，近三年复合增速约为3.4%。2019年度，肉制品加工上市公司肉制品消费趋势情况如下：

我国肉制品发展呈现以下特点：

（1）肉制品占比提升空间较大

2019年，我国肉制品消费占肉类消费量的比例不足20%，然而发达国家的肉制品占肉类消费比例普遍在45%以上，部分国家达60-70%。我国肉类消费更趋向于鲜肉而不是肉制品的主要原因有三：1、农贸市场为主的销售渠道；2、拥有加工设备及配套物流的企业较少；3、较多家庭仍选择自己烹饪食材。从发达国家的消费结构看，我国肉制品消费占比仍有较大提升空间，随着监管的趋严、家庭烹饪比例及程度（使用半成品）的减少以及消费习惯的改变（预计商超肉类销售占比或将在疫情后持续提升），我国肉制品占肉类消费比重或在2020-2025年快速提升。

（2）低温肉制品空间较大

猪肉制品按工艺可分为中高温肉制品及低温肉制品两大类。高温肉制品是指经过121摄氏度高温蒸煮的包装肉制产品，由于高温蒸煮使袋内肉制品消毒彻底，所以在常温下有较长的保质期，一般为3-6个月或更长，但部分营养及口感相对缺失。低温肉制品指使肉制品处于较低温度（0-4℃）环境下抑制微生物生长，在加工过程中蛋白质适度变性，能在最大限度地保持了原有营养和固有的风味并提升口感，在品质上明显优于高温肉制品，但对原料、加工工艺及储存运输方式要求严格。

由于供给端的技术、运输条件等差距及需求端的消费习惯及消费能力的差异，我国低温肉制品的生产起步相对较晚，20世纪90年代，双汇、雨润等企业才引进了低温肉制品的成套生产设备。2019年我国低温肉制品零售规模占总肉制品的约37%，同比增长6.1%，预计2020-2025年零售额复合增长率将高于2019年增速。低温肉市场目前处于培育期，虽然消费额占比较小，但其口感佳、餐饮化更健康的特点符合消费升级的趋势，因此双汇、雨润、得利斯等肉制品龙头公司均在加大布局力度

（三）企业护城河分析

第一步：找到企业分析模板中护城河部分，根据问题和查找方法来分析双汇发展的企业护城河

1、看毛利率

查看双汇发展的毛利率排名情况：

可以看到双汇发展的毛利率在肉制品行业中排名第三。同行中拥有较高的毛利率，背后反映的是定价权的表现，说明双汇发展可能会有无形资产（包括：专利、牌照、许可证、品牌）和转换成本两种护城河中的某几个。

（1）看无形资产方面

a、我们先来看双汇发展是否有专利的护城河（定性分析）：

经查看双汇发展的年报，未见公司有关专利的描述，双汇发展没有专利护城河。

b、关于牌照和许可证（定性分析）：

我们通过百度搜索“肉制品行业需要的证件”未发现进入这个行业需要特殊牌照，说明这个行业的进入门槛不高。

c、再来看品牌（定性+定量分析）：

可以在最新年报里的“核心竞争力分析”中看双汇发展有品牌优势： 

公司自1998年上市以来，一直坚持以屠宰和肉类加工业为核心，向上游发展饲料业和养殖业，向下游发展包装业、商业，配套发展外贸、金融、地产等，形成了主业突出、行业配套的产业群，成为中国最大的肉类供应商。2019年，双汇入选BrandZ™最具价值中国品牌100强，荣获“2018-2019食品安全诚信示范单位”、“金箸奖”2019年度食品标杆企业等荣誉。“双汇”已成为我国肉制品加工行业最具影响力的品牌之一，在经销商和消费者中形成了良好的口碑。

由此可见，双汇发展享有知名度和美誉度的品牌优势（定性分析），并且还有较高的毛利率（行业第三名）和净利率（行业前三名）以及较低的净营业周期（定量分析），那么双汇发展是有品牌护城河的。如下图为净利率排名：

（2）看转换成本方面

转换成本就看用户因更换其他产品或服务而增加的成本的高低（定性分析）。

基于食品安全性问题，用户一般考虑购买知名大品牌，质量有保证。所以用户购买双汇发展的粘性较高，而且双汇发展的毛利率排名前三，毛利率较高。因此双汇是有转换成本的护城河的。

2、费用率（四费与营业收入的比率）

我们看到双汇发展 2015-2019 年的费用率在 8%左右，费用控制得不错。费用率与毛利率的比率基本是下降趋势，近 3 年为 37%左右＜40%，没有异常。同时表明双汇发展的成本管控能力较强

2016、2017 年龙大肉食的费用率为4.7%、4.9%，费用率/毛利率的比率分别为52%、64%＞40%，说明龙大肉食的成本管控能力很一般。

2016、2017 年华统股份的费用率为3.3%、3%，费用率/毛利率的比率分别为67%、61%＞40%，华统股份的成本管控能力很一般。

通过和同行对比，我们知道双汇有更强的成本管控能力。

（1）看成本优势方面

a、我们先来看双汇发展是否有规模经济的护城河（定量分析）。判断方法：营业收入、总资产和毛利率三者均在行业前三名且拥有较低净营业周期的企业将拥有规模经济的护城河，否则就没有；排名越靠前，规模经济护城河将越强。

我们刚才也知道双汇发展的毛利率在行业中是第三名。我们再来看看双汇发展的营业收入和总资产排名情况，方法与查看毛利率排名情况相同

可以看到双汇发展的营收和总资产排名均是第一名，且和第二名有较大差距，而且双汇发展费用率在行业中较低。所以综合考虑，双汇发展是有规模经济护城河的。

b、再来看独特的资源（定性分析）：

判断方法：在最新年报中搜索“资源”，未见双汇有独特资源。未见写在公司的“核心竞争力分析”中，因此双汇没有独特的资源护城河。

c、再来看工艺优势（定性分析）：

判断方法：在最新年报中搜索“工艺”，发现双汇公司有介绍生产工艺的复杂性并且又写进了“核心竞争力分析”中，那么双汇拥有工艺优势的护城河。

d、再来看独特的地理位置（定性分析）：

判断方法：在最新年报中搜索“位置”，

没有看到出公司地理位置有特殊性，双汇没有地理位置护城河的。

e、再来看销售渠道（定性分析）：

判断方法：在最新年报中搜索“渠道”，有关于公司销售渠道的介绍，但没有写进了“核心竞争力分析”中，那么可以看出双汇在销售渠道上没有特别优势，不算有销售渠道上的护城河。

（2）看网络效应方面

网络效应护城河，一般只存在于互联网公司里（定性分析+定量分析）。双汇发展不是网络公司，没有网络效应护城河

综上总结：双汇发展一共拥有品牌、转换成本、规模经济、工艺优势4个护城河。

二、了解企业文化和管理团队

（1）企业文化

企业使命：开创中国肉类品牌，引领肉类消费潮流，创造肉类美食享受；

企业愿景：做中国最大、世界领先的肉类供应商，缔造百年双汇；

企业精神：优质、高效、拼搏、创新；

管理文化：按标准做事，用数据说话，看结果评判；

核心价值观：诚信立企，德行天下；

质量方针：消费者的安全和健康高于一切，双汇品牌形象和信誉高于一切；

环保方针：走新型工业化道路，建设规模大、科技含量高、综合利用能力强、效益好、污染少的绿色工业，实现可持续发展。

根据以上得出双汇发展的企业文化没问题，会给企业长久的动力和持续的盈利。

（2）管理团队

1.领导者是否有违法违规行为？

在百度搜索中，没有发现双汇发展的违规记录，没有问题。

2、领导者是否是好的领导者？领导者六要素（有志、有识、有恒、有仁、

有才、好学）符合几条？

根据双汇发展的核心价值观，可以看到双汇发展的领导者是个有诚信、有德行的人。从双汇发展的使命、愿景可以推断出领导人是个有志向的人。质量方针可以看出领导者特别注重食品安全，质量及品牌形象高于一切。

三、分析公司的财务报表

（一）资产负债表：

看总资产，判断公司实力及扩张能力。

以上是双汇发展、龙大肉食、华统股份3 家公司2014~2019 年的总资产。我们依2017年数据来看，从总资产的规模来看，双汇发展大概是龙大肉食的10 倍，华统股份的15 倍。龙大肉食、华统股份和双汇发展明显不是一个量级的。从总资产的同比增幅来看，双汇发展增长了8.1%；龙大肉食增长了11%；华统股份增长了12%。三家公司依然在扩张，但龙大和华统扩张能力相对较强。

2015-2019 年，双汇发展的总资产金额分别为：228.84 亿、213.52 亿、230.89 亿、223.48 亿，286.33亿，资产规模不错。我们可以看到双汇的总资产大于 200 亿。在 A 股 3900 多家上市公司中， 总资产大于 500 亿的大概 200 家；大于 100 亿的大概 800 家；大于 50 亿的大 概 1300 家。由此我们基本知道双汇在行业内是是属于前几名的企业。

双汇发展 2015-2019 年的总资产增长率为 4.1%、-6.7%、8.14%、-3.21% 28.13%，可以看到近 5 年总资产的增长率不太稳定，另外 2016 年和 2018 年的 总资产增长率出现了负增长，这是个异常。 我们就要寻找原因。查看2016和2018年年报，结合 2016 年和 2018 年的分红：

我们可以看到，2016 年支付 2 次分红（29.70 亿+41.24 亿）共计 70.94 亿元， 2018 年支付 2 分红（36.30 亿+29.70 亿）共计 66 亿，初步判断，双汇发展 2016 年和 2018 年总资产的负增长率，是由于高分红所致，所以总资产的负增长率没有问题。

2、看资产负债率，判断公司的债务风险 

资产负债率主要看两点，一是绝对值；二是同比增长情况。 

资产负债率大于 60%的公司，债务风险较大。淘汰。

我们可以计算出双汇发展 2016-2019年连续 4 年的资产负债率为：29.43%、33.01%、37.36%，40.23%、 资产负债率呈小幅上升趋势，但同比增长不大，整体负债率水平依然较低，远远小于 60%，没有异常。

龙大肉食 2016-2019年连续 4 年的资产负债率为：19.65%、20.14%、40.09%、59.43%， 资产负债率呈逐年上升趋势，2018及2019年增幅较大，而且2019年资产负债率接近60%，需要特别注意！

华统股份 2016-2019年连续 4 年的资产负债率为：39.94%、21.86%、33.85%、44.91%， 资产负债率基本维持在40%以内，小于60%，没有异常。

3、看有息负债和货币资金，排除偿债风险 

有息负债和货币资金主要看两点。一是两者大小；二是有无异常。 

对于资产负债率大于40%的公司，我们要看它的货币资金是否大于有息负债 。

货币资金小于有息负债的公司，淘汰。

双汇股份的有息负债和货币资金： 

双汇发展 2015-2019年的准货币资金与有息负债总额的差额为 43.98 亿、22.42 亿、41.43亿，22.22亿，0.93亿， 近 5 年准货币资金金额均大于有息负债总额， 所以双汇短期内没有偿债风险。

4、看“应收应付”和“预付预收”，判断公司的行业地位

“应收应付”和“预付预收”主要看两点：

一是看（应付票据+应付账款+预收款项）与（应收票据+应收账款+预付款项）的大小；

二是看应收账款与总资产的比率 。

（应付票据+应付账款+预收款项）-（应收票据+应收账款+预付款项）小于 0，说明在经营过程中，公司的自有资金会被其他公司无偿占用，这样的公司竞争力相对较弱。

在实践中，我们会把（应付票据+应付账款+预收款项）-（应收票据+应收账款+预付款项）小于 0 的公司淘汰掉。

另外应收账款与总资产的比率大于 20%的公司，说明公司应收账款的规模较大，经营风险自然也较大。 

我们可以计算出双汇发展 2015-2019年连续 5 年应付预收与应收预付的差额分别为：27.12 亿、28.03 亿、21.74 亿、26.89 亿，32.95 亿、这就是双汇发展 无偿占用其上游供应商和下游经销商的资金金额。这相当于双汇的上下游公司为 双汇提供了大量的无息贷款。双汇具有“两头吃”的能力。双汇的行业地位很高， 竞争力很强。 

另外，我们可以计算出双汇发展近 5 年应收账款与总资产的比率为 0.5%左右， 比率很低。这也说明双汇的经营风险很小，没有异常。

通过行业地位分析，我们知道双汇发展稳居行业老大的地位，已经在行业中比较优秀的龙大肉食、华统和双汇相比还相差很远。

5、看固定资产，判断公司的轻重 

固定资产，只要看一点，那就是（固定资产+在建工程+工程物资）与总资产的比率 ，（固定资产+在建工程+工程物资）与总资产的比率大于 40%的公司为重资产型公司。 重资产型公司保持竞争力的成本比较高，风险比较大，当我们遇到重资产型公司，安全起见还是淘汰。

看下双汇股份的固定资产资产：

双汇发展 2015-2019 年的固定资产、在建工程、工程物资的合计金额与总资产 的比率分别为 51.46%、54.21%、49.81%、49.66%，36.93%，前4年比率均大于 40%。这与双汇发展的行业有关，说明双汇发展为重资产型公司，其维持竞争力的成本相对比较高。 

6、看投资类资产，判断公司的专注程度 

投资类资产我们只看一点，那就是与公司主业无关的投资类资产与总资产的比率。优秀的公司一定是专注于主业的公司，与主业无关的投资类资产占总资产的比例应当很低才对，最好为 0，在实践中，与主业无关的投资类资产占总资产比率大于 10%的公司不够专注。淘汰。

看下双汇股份的投资类资产： 

2015-2017 年，双汇发展主业无关的投资类资产合计金额占总资产的比率分别为 0.71%、0.99%、0.95%、10.71%、0.62%，比率非常小，无异常。但是 2018 年双汇发展与主业无关的投资类资产合计金额为 23.93 亿，与总资产的比率为 10.71%，占比大幅提升，这是个异常，需要看一下原因。

查看年报，2018 年双汇发展主业无关的投资类资产大幅增加，主要是以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产大幅增加，通过年报，我们看一下具体原因： 

以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产是双汇发展购买的结构性存款，我们可以认为这是双汇发展进行资金管理的一种手段，其目的是为充分利用资金，提高资金使用效率，增加额外收益。但是那么多钱去买结构性存款而不是去增加新的产品线，这一点是值得我们再了解一下双汇公司的主营业务。 

下面我们再来看一下双汇发展本公司所持有的子公司的主业情况：

双汇子公司数量较多，不全部列出。但我们发现双汇发展的子公司的主业全部都是和双汇发展主业相关的。这说明双汇是一家比较专注于主业的公司，未来持续保持竞争优秀的概率较大。所以投资类资产这个指标风险不大。

7、看归母净利润，判断公司自有资本的获利能力 

归母净利润主要看两点，一是规模，二是增长率。

用“归母净利润”和“归母股东权益”可以计算出公司的净资产收益率，也叫 ROE。 

净资产收益率是一个综合性最强的财务比率，是杜邦分析系统的核心。它反映所有者投入资本的获利能力，同时反映企业筹资、投资、运营的效率。一般来说净资产收益率在 15%-39%比较合适

看下双汇股份的净资产收益率（ROE）：

我们可以看到2015~2019双汇股份的归属于母公司所有者的净利润增长率不太稳定，但2018/2019年增长率都大于10%，说明公司不但盈利能力强，而且还在快速成长中。

另外我们可以看到双汇股份的净资产收益率ROE在最近 5 年时间里都保持在25%以上， 2018年更是达到37.68%的高水平 ，这说明双汇股份的自有资本获利能力极强。

通过双汇的资产负债表，我们知道双汇是一家在行业内有着很强地位和竞争力的公司。双汇是一家重资产型公司，维持竞争力的成本相对较高。但是双汇非常专注于主业，在未来很长一段时间双汇能保持住竞争优势的概率比较大。双汇的经营风险很小，短期内没有偿债风险。

（二）利润表

1、看营业收入，判断公司的行业地位及成长能力 

我们通过营业收入的金额和含金量看公司的行业地位；通过营业收入增长率看公司的成长能力。 营业收入金额较大且“销售商品、提供劳务收到的现金”与“营业收入”的比率大于 110%的公司行业地位高，产品竞争力强 。“营业收入”增长率大于 10%的公司，成长性较好 。销售商品、提供劳务收到的现金”与“营业收入”的比率小于 100%的公司、营业收入增长率小于10%的公司淘汰掉看一下

我们可以看到双汇发展 2015-2019 年度的营业收入为：446.97 亿、518.22 亿、504.44亿、487.67 亿，603.10亿， 通过计算我们看到双汇发展经过 2016 年 15.94%的大幅增长之后，2017 年和 2018 年度的营业收入增长率分别下降到了 -2.7%、-3.3%。双汇发展 2017 年，2018 年营业收入增长率有下降的趋势，营业收入增长率波动较大，这两年连续下降。这说明双汇的成长速度已经放缓，双汇股份的发展处于成熟期。

通过计算得出：2015-2019年“销售商品、提供劳务收入收到的现金”与“营业收入”的 比率分别为： 109.2%、108.1%、108.2%、109.3%。 108.9%，可见双汇发展的营业收入含金量高，行业地位高。

我们再来看下同行业的龙大肉食和华统股份：

龙大肉食、华统股份2017 年的营业收入分为别65.73 亿、47.15 亿，远远小于双汇发展，这说明双汇发展稳居行业第一名，是非常优秀的公司。

2、看毛利率，判断公司产品的竞争力 

高毛利率说明公司的产品或服务有很强的竞争力。低毛利率则说明公司的产品或服务竞争力较差。一般来说，毛利率大于 40%的公司都有某种核心竞争力。

毛利率小于 40%的公司一般面临的竞争压力都较大，风险也较大。 

毛利率高的公司，风险相对较小。毛利率小于 40%的公司，淘汰 

看一下双汇股份的毛利率：通过计算我们可以得出，双汇发展 2015-2019 年的毛利率分别为：20.77%、18.11%、18.91%、21.42%，18.79%，这说明双汇发展的产品竞争力相对较弱。 虽然毛利率小于 40%，但是双汇 5 年平均毛利率水平在 20%左右，比较稳定，没有异常。

3、看费用率，判断公司成本管控能力 

毛利率高，费用率低，经营成果才可能好。优秀公司的费用率与毛利率的比率一般小于 40%。 费用率与毛利率的比率大于 60%的公司，淘汰。

看一下双汇股份的费用率：

我们看到双汇发展 2015-2019 年的费用率在 8%左右，费用控制得不错。费用率与毛利率的比率基本是下降趋势，近 3 年为 37%左右＜40%，没有异常。同时表明双汇发展的成本管控能力较强。 

4、看主营利润，判断公司的盈利能力及利润质量 

主营利润是一家公司最主要的利润来源，主营利润小于 0 的公司，直接淘汰。

毛利率大于40%的公司，主营利润率至少应该大于 15%。主营利润率小于 15%的公司，淘汰。另外优秀公司的“主营利润”与“利润总额”的比率至少要大于 80%。“主营利润”与“利润总额”的比率小于 80%的公司，淘汰

看一下双汇股份的情况 

我们可以看到双汇发展 2015-2019 年度的主营利润为：53.62亿、 56.10 亿、56.05 亿、62.11 亿，68.36亿，呈逐年上升趋势。通过计算可以得出双汇发展 2015-2019 年的主营利润率在 12%左右，小于 15%，说明双汇发展的主营利润率对成本、费用的变化更敏感，双汇发展在未来保持持续稳定的盈利难度相对大一些。另外可以计算出双汇发展 2015-2019 年的“主营利润”与“利润总额” 的比率为逐年上升，2019年为 99%，说明双汇发展的“利润总额”和“净利润” 的质量非常高，因此主营利润指标没有异常。 

7、看净利润，判断公司的经营成果及含金量 

净利润金额越大越好。净利润小于 0 的公司，直接淘汰掉。

优秀的公司不但净利润金额大而且含金量高。优秀公司的“净利润现金比率”会持续的大于 100%。

过去 5 年的“净利润现金比率（过去 5 年的“经营活动产生的现金流量净额”总和/过去 5 年的净利润总和*100%）”小于 100%的公司，淘汰掉

看一下双汇股份的净利润： 

双汇2015-2019 年净利润分别为：57.66亿、55.46亿、56.5 亿、48.76 亿、44.24亿。

经过计算得出：2014-2015 年双汇发展的净利润现金比率分别为130.56%、121.58%、125.26%、98.85%、78.07%，2014~2017年均大于100%，但2018及2019年有所下降。我们再取平均值计算一下，2015-2019 年五年的经营活动产生的现金流量净额之和为：262.62 亿，五年的净利润之和为 241.89 亿，双汇发展过去五年的净利润现金比率=262.62÷241.89*100%=108.57%＞100%。 

说明双汇发展不但净利润金额大，而且含金量很高，其净利润中都是真金白银。

7、看归母净利润，判断公司自有资本的获利能力

双汇发展的连续5年净资产收益率在27%以上，大于15%，说明双汇发展自有资本的盈利能力很强。

（三）现金流量表

1、经营活动产生的现金流量净额，判断公司的造血能力

经营活动产生的现金流量净额越大，公司的造血能力越强。优秀的公司造血能力都很强大。优秀的公司满足经营活动产生的现金流量净额>固定资产折旧+无形资产摊销+借款利息+现金股利这个条件。

“经营活动产生的现金流量净额”持续小于（固定资产折旧和无形资产摊销+借款利息+现金股利）的公司，淘汰 

看一下双汇股份的经营活动产生的现金流量净额：

我们可以看到双汇发展 2015-2019 年的“经营活动产生的现金流量净额”分别 为：57.66 亿、55.46 亿、56.50 亿、48.76 亿，44.24亿、虽然近几年有下降趋势，但每年金额都比较大。这说明双汇发展的造血能力是很强的。正常情况下双汇发展可以通过自身的造血能力满足扩大再生产的需求。 

2、看“购买固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金”，判断公司未来的成长能力 

“购买固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金”金额越大，公司未来成长能力越强。成长能力较强的公司，“购买固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金”与“经营活动现金流量净额”比率一般在 10%-60%之间。

这个比率连续 2 年高于 100%或低于 10%的公司，淘汰 

看一下双汇股份的购买固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金：

我们可以计算出双汇 2015-2019 年“购买固定资产、无形资产和其他长期资产 支付的现金”与“经营活动产生的现金流量净额”的比率分别是39.1%、 16.2%、9.3%及 10.6%，15.1%、这说明双汇发展一直处于稳步扩张之中，在最近两 年开始放缓。但是比率基本维持在 10%-60%之间，表明双汇公司的成长性比较好。

我们可以看到“处置固定资产、无形资产和其他长期资产收回的现金净额”与“购建固定资 产、无形资产和其他长期资产支付的现金”的比率分别为：1.01%、1.63%、15.03%、 12.8%、1.41%。2015-2016 年比率低于 5%表明双汇发展处于快速成长中，2017 年和 2018 年比率高于 5%,但是远远低于 100%，表明近两年的成长速度稍微放缓，2019 年比例 再次低于 5%，说明又开始快速增长。从整体来看：成长速度还是比较好的。这说明双汇发展这两年一直处于稳步扩张之中，在未来保持目前竞争力的可能性比较大。

3、看分红，即“分配给普通股股东及限制性股票持有者股利支付的现金”， 判断公司的品质。

优秀的公司应当每年分红而且分红率一般会大于净利润的 30%。连续高分红的公司财务造假的概率很小。分红率低于 30%的公司要么能力有问题，要么品质有问题。

看一下双汇股份的分红率，搜索“现金分红

我们可以看到 2014-2019 年分红比率分别为 77.35%、96.92%、157.3%、84.67%、 97.40%,61.04%。可见企业还是非常慷慨的。 

但是由于分红比率大幅高于 70%，这种高分红的情况是不能持续的。2019年企业的分红比率回归到 61%，低于 70%的正常水平。这样的分红才是可以持续的。

4、看三大活动现金流量净额的组合类型，选出最佳类型的公司 

优秀的公司一般是“正负负”和“正正负”类型。

连续 2 年为其他类型的公司，淘汰。 

看一下双汇股份的三大活动现金流量净额的组合类型：

我们看到双汇 2014-2019年的类型主要为“正负负”型，2016 年的类型为“正正负”型。所以双汇属于优秀公司的类型。 

5、看“现金及现金等价物的净增加额”，判断公司的稳定性 

现金及现金等价物的净增加额”持续小于 0 的公司，很难稳定持续的保持现有的竞争力。优秀公司的“现金及现金等价物的净增加额”一般都是持续大于 0 的。去掉分红，“现金及现金等价物的净增加额”小于 0 的公司，淘汰。

看一下双汇股份的“现金及现金等价物的净增加额”：

双汇发展2014-2019 年的“现金及现金等价物的净增加额”分别为：-9.14 亿、-4.83 亿、5.81 亿、27.6 8亿、-34.12亿、6.65亿。2014、2015 和2018 年的金额为负。（通过同花顺个股网站来看一下这三年的现金股利情况）。

我们可以看到2014年、2015 年及2018年的现金股利金额分别为： 31.91 亿、

31.25 亿、66亿，用2015 年及2018年的“现金及现金等价物的净增加额”加回这三年的“现金股利”，分别为：22.77 亿、26.42 亿、31.87亿，还是很不错，实力还是比较强的，没有什么问题。

总结：通过对三大财务报表的分析，我们可以看到双汇发展行业地位比较高，产品竞争力强，资产负债率比较健康，毛利率一直稳定在 20%左右，非常稳定。公司持续加大投入处于发展扩张状态，对于未来的收入保障有好处。公司每年将70%左右的利润进行分红，而且分红金额巨大，体现公司的对股东的责任。 

四、估值和总结

1、企业未来净利润：

（1）、预测当年（2020年）净利润是多少？

（2）、 预测三年后（2022年）净利润是多少？

方法1：在同花顺个股（网页链接）网站搜索该公司，“价值分析”里点击“业绩预测详表”，取用券商预测当年净利润平均值；

方法2：根据公司过去五年归母净利润的复合增速和上一年的归母净利润来计算出当年的归母净利润；

方法3：取用公司上年年报中经营计划对当年的净利润预测数据（如果有）。

最终取用上述三者的最小值。

经同花顺网站查得，2020年双汇发展预测净利润为：64.7亿。2022年预测净利润为：83.68亿。

2、合理市盈率是多少？（25或12）

根据以上条件，我们知道双汇发展所处行为成熟期行业，市值1676亿，行业市占率第一，企业护城河有4个，比较强大，企业文化较好，团队能力不差。因此我们可以给双汇发展25倍的合理市盈率。

3、总股本是多少？

在同花顺（网页链接）里搜索该公司，首页下拉看到“公司简介”里有“总股本”；或者雪球网搜索公司名，主页也能看到“总股本”。

双汇发展总股本为：34.65亿

4、估算当年合理市值是多少？及估算三年后（2022年）合理市值是多少？

当年合理市值=合理市盈率*当年净利润

3年后合理市值=合理市盈率*3年后净利润

根据刚才预测的当年净利润64.7亿及三年后的净利润83.68亿，我们再计算一下双汇发展的合理市值：

双汇发展当年（2020年）的合理市值=25×64.7亿=1617.5亿

双汇发展三年后（2022年）的合理市值=25×83.68亿=2092亿

5、好价格是多少？

好价格1=3年后合理市值/2/总股本

好价格2=（当年合理市值/总股本）×（0.7~0.9）

【保守的同学乘以0.7就可以，激进的同学可以乘以0.9。任意一个好价格出现时就可以开始买入了（注意要分批买入！）】

好价格1=3年后合理市值/2/总股本）=2092/2/34.65=30.2元

计算好价格方法二(平均市盈率法)：

另外，可以参考亿牛网上的最近五年的平均市盈率作为合理市盈率来进行估值计算（这个数字每个交易日都会实时更新）

可以看到截止至2020-12-8日，双汇发展的平均TTM市盈率为29.4倍.

我们可以计算出当年及三年后公司的合理市值：

双汇发展当年（2020年）的合理市值=29.4×64.7亿=1902.2亿

双汇发展三年后（2022年）的合理市值=29.4×83.68亿=2460.2亿

好价格2=（当年合理市值/总股本）×（0.7~0.9）=（1902.2/34.65）×（0.7~0.9）=14.12*（0.7~0.9）=38.4~49.4元

总结：我们从计算的价格1（30.2）来看，那现在价格还不是入手的好价格，如果我们想获得预期中的收益，我们还需要耐心的等待。

我们从计算的价格2（38.4~49.4）来看，如果你可承受的风险能力比较强，那么我们可以从计算的价格2的最大值开始建仓，即可以在38.4~49.4的价格区间内适当买进，逐步建仓到自己的合理仓位。